壹、前言

上周美國聯準會再次宣告，QE將再縮減100億美元規模，並提及聯邦利率將在半年後調高，並且明白表示，將在2015年中啟動升息措施。在此三大宣告後，股票市場再度大跌。

(圖一：美國道瓊工業指數日K線圖，鉅亨網首頁)

貳、市場利率可以扭轉股債市多空格局！

對目前正在進行之股價交易者而言，利率就是資金成本，利率上揚將使機會成本增加，無論就本益比PE、或股利折現模型、或CAPM模型、衍生性商品BS定價模型，市場寬鬆資金是多頭市場必要條件。低利率還要有顯著景氣復甦，才能造就金融市場多頭行情。但，相反的只要市場利率拉高，則可能就會使股票市場進入空頭市場。市場利率對於股市多空影響，是不對稱的。

至於市場利率要漲到何種程度，才會改變股市之多空趨勢？依照我們長期對美國股市之觀察，如果十年期公債殖利率上揚至3%以上，且向2011年3月之3.467%邁進，則顯示資金緊縮，市場利率上揚；有關以殖利率為代表，對資金與股債市金融市場之深度影響，主筆文已在2013年一年，多次討論與計量驗證，請參閱鉅亨主筆室。如果殖利率一直處於此一水準之上，則股價合理本益比將下降，債券市場之資金不安定，推動股市之資金消失，金融市場趨勢很可能步入空頭。

(圖二：美國十年期公債殖利率月曲線圖，鉅亨網債券)

我們也多次提過，在有價證券市場中，對市場利率最敏感的是，政府公債與公司債市場，尤其是美國政府公債市場。債券市場中，如市場利率上揚，則長天期公債價格之下跌幅度，將會大於短天期。而票面利率低之債券，價格下跌之幅度也將高於票面利率較低者。除此之外，信用評等較低之政府或公司債券，其價格下跌幅度也會高於信用評等較高者。債券價格對於市場利率的敏感度，可以用Duration(存續期間)做為量化衡量指標。Duration可以計算出，當市場利率下跌或上揚一BP時，債券價格會變動多少金額？

市場利率是由貨幣供需決定。但古典經濟學派認為，理論上貨幣供給是由政府所決定，即各國中央銀行決定，因此貨幣供給曲線為一條垂直線(Vertical Line)，但以現代之貨幣已經由塑膠貨幣(即信用卡)，進步到比特幣等之發展，貨幣供給量不儘然能由中央銀行完全決定，尤其在開放經濟體或是長期貿易順差之國家，但每一個國家中央銀行，對於市場利率仍然多有關鍵性工具可以干預。央行之影響力大，尤其是美國聯準會，它印出來的是全球央行多需要之貨幣發行準備。

一國之中央銀行對緊縮之貨幣政策，在實務運作上，可以不必事先宣告，等到時機成熟時，才在公開市場中再開始操作；而也可以讓市場形成預期。前者之主要目的在用於對付資產泡沫，讓所有投機者措手不及；後者，一般用在景氣復甦後，資金需求必需有效率運用，因此以升息等緊縮措施達到目的。前者，中央銀行將會運用重武器，如大幅調高存款準備率，與重貼現率，透過緊縮商業銀行之銀根方式，讓企業與消費者之貸款成本提高，而降低消費與投資行為。存準率提高之負面影響是全面性的，它等同翡翠水庫緊縮供水量。這樣講好了，如果現在聯準會突然宣告，調高存款準備率2%，保證全球股市馬上掛掉！

以目前聯準會縮減QE退場之速度，我們可以按其行程算計出未來行程：在4月時QE之規模會降為550億美元，5月時將降為450億美元，6月將降為350億美元，7月降為250億美元，8月降為150億美元，9月或10月則將完全歸零。聯準會所說，在半年之後要調高聯邦基本利率，以現在3月算一算，其實就是在9或10月，就是QE完全退場之後，接著就調高Fund Rate；而升息則將在2015年中進行。若是在2015年中6月或7月，則由調高Fund Rate至升息之準備時間為半年，以目前估計時間為一年以上。