一年前，時任美國聯準會主席柏南克一席「有意縮減購債規模」的談話，讓國際資金動向幾乎在一夕之間徹底反轉，大量且快速流出新興市場，造成新興市場股債匯市都陷入「急凍」狀態。

新興組合基金研究全球公司（EPFR Global）的資料顯示，去年1到5月，柏南克發表縮減購債規模談話之前的五個月，累積流入全球新興債市的資金多達228億美元，其中83億美元流入拉丁美洲；然而，在柏南克發表談話之後，情勢逆轉，去年6月至12月，短短六個月內累積流出新興債市的資金達到390億美元。

一般而言，國際資金大量流出新興債市，或是出現停滯，不外乎是因為當地出現貨幣貶值、該國風險溢價上升、利率走高，以及可能伴隨而來的經濟成長趨緩等負面因素影響所致。然而，反觀去年這波資金出走潮的衝擊，卻是不分主權評等、不分國家、不分資產類別，股債匯市出現全面重挫。

不過，去年下半年以來，新興市場股債匯市出現全面性大跌情勢，今年3月起再度逆轉，新興市場各類資產也重新出現久違的上揚走勢。

投資人或許納悶，一年前，新興市場只是看到了「聯準會有意縮減購債規模」的影子，就「QE縮減恐慌症」上身，賣壓湧現；如今，等到今年初聯準會真正開始執行縮減量化寬鬆政策至今，新興市場資產的價格表現卻驚艷四方，與一年前大不同。

為什麼？首先，聯準會大規模收購資產，減少民間長存續期資產供給，進而引發投資組合重新平衡的效應。隨著長天期債券產供給減少，殖利率（持有較高利率風險債券所需的風險溢價）也就跟著下降。換言之，長天期利率下降的主因，在於風險溢價下降，而非市場預期短期利率將走低。同樣的情況也出現在機構債、房貸抵押證券與新興市場債的表現上。

隨著聯準會漸漸收回非傳統型的貨幣刺激政策 (也就是量化寬鬆政策)，投資組合將再次重新平衡，反向推升長天期利率水準。此外，中期經濟成長前景良好，亦有利拉抬利率。有鑑於此，即便短期利率不動如山，但長天期債券殖利率仍將穩步上揚。

其次，儘管從去年下半年開始，市場已在反應量化寬鬆縮減帶來的影響，但由於全球第1季經濟表現不如預期的種種因素，加上市場預期歐洲央行將採取更寬鬆政策等市場氛圍，都有利支撐新興市場的表現。但，新興市場這波反彈走勢會再走下去嗎？

聯博認為，隨著寒冬對美國經濟的影響逐漸消散，加上第2季經濟數據開始走揚，市場或許將重新聚焦投資組合重新平衡造成的效應。但這不代表新興市場將再次面臨沈重賣壓。一來，聯準會縮減購債規模至今，新興市場已經做出適當反應，技術面整理亦已告一段落。另外，類似去年聯準會的意外談話也將不復存在。

所以，接下來，在挺過市場的考驗後，新興市場將回歸基本面，呈現差異化表現；未來即使長天期利率上升，相信基本面仍可望支撐新興市場的資產表現，但部分基本面欠佳或財政赤字嚴重的市場，則仍可能面臨挑戰。

（作者是聯博資深經濟學家）

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